Carnegie Spin-Off (läs mer om den i vår fondlista här) är en aktivt förvaltad aktiefond som investerar i ett 30-tal bolag i Norden. Fonden fokuserar på värdeskapande strukturaffärer, så kallade Spin-offs.
Nu erbjuder SPP som första försäkringsbolag fonden. Läs fem frågor och svar med förvaltarna.
Carnegie Spin-Off har en ganska speciell investeringsidé. Vad är det med avknoppningar och strukturaffärer som gör dem särskilt intressanta ur ett investerarperspektiv?
Spin-offs synliggör värden som varit dolda i den tidigare strukturen. Som fristående bolag kan ledningen investera i sin egen verksamhet istället för att subventionera andra divisioner inom ett konglomerat, vilket ökar avkastningen på investerat kapital.
I den nya skepnaden blir det även enklare för marknaden att se värdeskapandet, vilket möjliggör en multipelexpansion och gör att konglomeratrabatten försvinner.
När bolagen får stå på egna ben och bli mer fokuserade, med full kontroll över kapitalallokeringen, brukar det leda till en starkare utveckling av vinsttillväxten.
Vad letar ni efter för att skilja en riktigt attraktiv spin-off från ett bolag där en avknoppning mest ser spännande ut på pappret?
De mest framgångsrika avknoppningarna kännetecknas av en sund balansräkning, en stark marknadsposition och tydliga incitament för en ledning som får fritt spelrum att investera i lönsam tillväxt.
Mindre attraktiva spin-offs är sådana där moderbolaget istället använder transaktionen för att göra sig av med begränsat finansiellt handlingsutrymme från start. Hög skuldsättning begränsar nämligen den nya ledningens spelutrymme, eftersom kassaflödet då måste gå till att betala av skuld istället för att investeras i verksamheten.
Kort sagt söker vi spin-offs där frihet, incitament och resurser samverkar.
Kan ni lyfta fram ett konkret case som illustrerar hur ni tänker, och vad var det ni såg i just det bolaget?
Hexagon är ett tydligt exempel på hur en bred teknikkoncern kan bära på en mjukvaruverksamhet som aldrig fick full kredit i börsvärdet, eftersom den värderades tillsammans med mer kapitalintensiva och cykliska delar.
Genom avknoppningen av Octave får verksamheten en egen investeringsberättelse, en egen balansräkning och en ledning med tydligare ansvar och incitament, medan Hexagon kan fokusera på sin kärna inom mätteknik och sensorer.
Den initiala handeln efter avknoppingen präglades av förvirring kring bolagens respektive värdering, något som skapade attraktiva investeringsmöjligheter för den som har tålamod att se förbi bruset.
Hexagon är ett bra exempel på hur vi som investerare finns med i både moderbolaget och avknoppningen, där vi har kunnat utgå från en grundlig analys av redovisning, kostnadsallokering och kapitalallokering medan marknaden fortfarande prissatte bolagen.
Hur mycket av fondens strategi handlar om att hitta rätt strukturaffärer och hur mycket handlar om klassisk bolagsanalys, värdering och att hitta bra bolag till rätt pris?
Vi gör en mycket rigorös analys av kapitalstrukturen efter avknoppningen, ledningens investeringsplaner, hur incitamentsprogrammen är utformade och bolagets möjlighet att höja sin avkastning på investerat kapital som självständig enhet.
I praktiken innebär det att läsa noteringsprospekt i detalj, bedöma om skulden är fördelaktigt fördelad vid noteringen, och träffa den nya ledningen för att utvärdera trovärdigheten i deras strategi.
Den centrala frågan blir hur bolaget kan se ut om två till tre år, när ledningen fått full kontroll över strategi och kapitalallokering.
I många fall berättar bolagen för oss när det är dags att göra mer analys på bolaget, exempelvis när de annonserar en strategisk översyn av något segment eller affärsdivision.
Om vi blickar framåt, var ser ni de mest intressanta möjligheterna för fonden de kommande åren? Finns det någon typ av bolag eller strukturaffär som ni tror att vi kommer att få se mer av?
Vi ser en växande drivkraft hos nordiska bolag att renodla verksamheten för att synliggöra värden som annars hamnar i skymundan i en bredare koncern, vilket SKF med Vertevo och Hexagon med Octave är exempel på.
Samma logik gäller bolag med betydande tillgångar som inte speglas i börsvärdet, såsom skog, fastigheter och tillväxtverksamheter, där förväntningarna på att visa upp värdet ökar, något som Stora Ensos Bergslagets Skogar och UPM:s strukturaffärer illustrerar.
För fonden uppstår de mest intressanta möjligheterna där värderingsgapet mot jämförbara bolag är tydligt, där ledningen får egna incitament och en egen balansräkning att förvalta, och där styrelsen signalerar strategiska översyner.
Där kan en grundlig analys av de nyseparerade bolagens redovisning och kapitalallokering identifiera ineffektiviteter som marknaden ännu inte har prissatt.